臨近年末，許多老股民正在等待券商股更大級(jí)別的行情。

　　今年以來，券商股成為市場(chǎng)中少數(shù)滯漲的板塊。截至2025年12月4日收盤，年內(nèi)中證全指證券公司指數(shù)微跌1.74%，顯著跑輸上證指數(shù)逾15個(gè)百分點(diǎn)，與代表“硬科技”的科創(chuàng)50指數(shù)更是拉開34個(gè)百分點(diǎn)的差距。

　　與市場(chǎng)表現(xiàn)的黯淡形成鮮明對(duì)比的是，券商行業(yè)的基本面改善明顯。根據(jù)2025年三季報(bào)，申萬二級(jí)行業(yè)分類下的50家上市券商共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入合計(jì)4522.19億元，同比增長(zhǎng)41.05%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)1830.90億元，同比增長(zhǎng)61.97%。

　　每年12月至次年1月的“跨年行情”中，券商通常是表現(xiàn)較為活躍的板塊，2025年至2026年“跨年行情”布局窗口已到來，券商股會(huì)迎來怎樣的行情？在年內(nèi)并購(gòu)重組成為券商行業(yè)主流的情況下，該板塊的投資邏輯還會(huì)發(fā)生怎樣的變化？

　　“牛市旗手”為何變“下跌先鋒”

　　“券商最近中期底部即將形成，我準(zhǔn)備買ETF”，一位股票投資年限超過20年的股民老楊對(duì)財(cái)聞表示。

　　對(duì)于許多老股民而言，券商股是牛市中不可錯(cuò)過的投資標(biāo)的，它不僅是A股眾多板塊中的一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域，更承載了許多個(gè)人投資者的牛市情懷。

　　但2025年以來，作為“牛市旗手”的券商股，卻成為下跌的“急先鋒”。自2024年“9.24”，本輪牛市行情啟動(dòng)以來，上證指數(shù)強(qiáng)勢(shì)上漲，并在今年10月28日突破4000點(diǎn)，創(chuàng)近10年歷史新高；作為牛市旗手的券商股，在2024年強(qiáng)勢(shì)拉漲后震蕩下跌，2025年以來的反彈至8月份戛然而止，9月迄今，板塊已下跌近10個(gè)百分點(diǎn)。

　　從個(gè)股來看，在申萬二級(jí)行業(yè)分類下的50家上市券商中，年內(nèi)股價(jià)下跌的有27家，占比達(dá)54%。其中國(guó)聯(lián)民生（601456）(601456.SH)、第一創(chuàng)業(yè)（002797）(002797.SZ)、錦龍股份（000712）(000712.SZ)、東方財(cái)富（300059）(300059.SZ)和招商證券(600999.SH)跌幅靠前，分別為22.51%、18.25%、17.00%、13.03%和12.64%。

　　對(duì)此，一位90后投資人指出，“牛市的邏輯變了”——券商股雖然是老股民的“信仰”，但在科技推動(dòng)的行情中，難以成為領(lǐng)漲的板塊。

　　華西證券（002926）非銀金融組長(zhǎng)羅惠洲對(duì)財(cái)聞表示，市場(chǎng)風(fēng)格和資金偏好聚焦于AI、機(jī)器人、新能源等科技成長(zhǎng)賽道，券商相對(duì)傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)模式對(duì)新資金吸引力有限，公募基金普遍對(duì)其配置較低。

　　對(duì)此，華南某私募投資人向財(cái)聞進(jìn)一步指出，今年雖然是牛市，但機(jī)制仍是機(jī)構(gòu)性行情。截至11月底，申萬一級(jí)行業(yè)首尾相差超84個(gè)百分點(diǎn)，在這種分化格局下，散戶的賺錢效應(yīng)明顯偏弱。

　　“與其說是散戶的牛市，不如說是機(jī)構(gòu)的牛市�！痹撏顿Y人表示。

　　股價(jià)表現(xiàn)與基本面背離？

　　雖然受投資情緒和投資體驗(yàn)的影響，但券商板塊的下跌似乎與其基本面表現(xiàn)背道而馳。

　　2025年前三季度，申萬二級(jí)行業(yè)分類下的50家上市券商共實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入合計(jì)4522.19億元，同比增長(zhǎng)41.05%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)合計(jì)1830.90億元，同比增長(zhǎng)61.97%。

　　對(duì)此，羅惠洲指出，2025年券商股呈現(xiàn)出“業(yè)績(jī)強(qiáng)、股價(jià)弱”的特征，但具體從基本面來看，零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的傭金率、機(jī)構(gòu)交易傭金率、代銷金融產(chǎn)品的費(fèi)率下降，IPO節(jié)奏放緩，業(yè)績(jī)高增主要來自市場(chǎng)成交放大和自營(yíng)投資，部分資金對(duì)券商業(yè)績(jī)景氣度的持續(xù)性存疑。

　　上海利檀投資董事長(zhǎng)陳昊揚(yáng)對(duì)財(cái)聞表示，2024年9月底10月初的券商股大漲，部分券商股價(jià)翻倍，提前透支了后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期；2025年前三季度券商業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)建立在2024年前三季度股市極其低迷的極低基數(shù)基礎(chǔ)上，從2025年第四季度開始，券商業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)計(jì)會(huì)比前三季度下降。

　　財(cái)聞也注意到，2025年9月以來，市場(chǎng)成交活躍度有所下滑。2025年7月和8月，A股月度成交額分別為29.36萬億元和32.31萬億元；而9月至11月，成交額則降至23.24萬億元、23.22萬億元和24.26萬億元。

　　券商股牛市行情何時(shí)到來

　　受政策、流動(dòng)性和基本面共振影響，在12月至1月之間的“跨年行情”中，券商股通常表現(xiàn)較為活躍。進(jìn)入12月，2025年至2026年的“跨年行情”布局窗口已經(jīng)來臨。

　　陳昊揚(yáng)指出，包括券商和大消費(fèi)在內(nèi)的傳統(tǒng)優(yōu)質(zhì)大盤股在今年“滯漲”的行情下，被市場(chǎng)稱為“老登股”。今年的市場(chǎng)行情讓他聯(lián)想到2013年類似的情況，當(dāng)年創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲83%，不漲反跌的大盤藍(lán)籌被稱為“大爛臭”；但2014年2月至2014年底，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)原地盤整，大盤啟動(dòng)牛市行情，券商股漲幅翻倍。

　　陳昊揚(yáng)將目光聚焦在2026年至2027年，他表示，在市場(chǎng)無風(fēng)險(xiǎn)利率已經(jīng)大大低于2%的長(zhǎng)期低利率環(huán)境下，包括券商板塊在內(nèi)的優(yōu)質(zhì)大盤股有望獲得估值重估，而傳統(tǒng)優(yōu)質(zhì)大盤股行情啟動(dòng)有利于鞏固券商的業(yè)績(jī)?cè)鏊�，目前估值不高的券商股有望享受到“戴維斯雙擊”的紅利。

　　羅惠洲進(jìn)一步指出，未來，要關(guān)注頭部券商通過內(nèi)生增長(zhǎng)、外延并購(gòu)和海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張成長(zhǎng)為“一流投資銀行”的投資機(jī)會(huì)，以及財(cái)富管理優(yōu)勢(shì)突出、受益于重點(diǎn)區(qū)域布局的特色證券公司。

　　今年以來，并購(gòu)重組已經(jīng)成為投資券商過程中繞不開的話題。年內(nèi)，國(guó)泰君安合并海通證券，中金公司（601995）(601995.SH)收購(gòu)東興證券(601198.SH)和信達(dá)證券（601059）(601059.SH)，以此為代表的券商并購(gòu)重組正不斷上演。

　　陳昊揚(yáng)表示，券商行業(yè)加速“頭部化”集中，有助于行業(yè)減少同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)，優(yōu)化資源配置，降低運(yùn)營(yíng)成本，從而提升整體凈資產(chǎn)收益率，具備更強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的頭部券商有望逐步獲得市場(chǎng)更高的估值溢價(jià)。

　　羅惠洲進(jìn)一步指出，券商的同業(yè)并購(gòu)將重塑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，推動(dòng)“打造一流投資銀行”愿景的快速實(shí)現(xiàn)。在這一過程中，行業(yè)龍頭的區(qū)域布局、業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步擴(kuò)大，中小券商通過差異化經(jīng)營(yíng)形成自身特色，共同構(gòu)建多層次、多元化資本市場(chǎng)服務(wù)體系。