瑞銀投資銀行中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)研究主管方錦聰表示，今年中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)整體較為有利的市場情緒推動了估值倍數(shù)提升；DeepSeek橫空出世，讓投資者對此板塊的情緒轉(zhuǎn)好；中國股票今年開始追落后；從估值方面來看，主要互聯(lián)網(wǎng)公司估值倍數(shù)仍然擴大約58%，至約17倍的調(diào)整后市盈率，對應2024至2026年約10%的調(diào)整后每股盈利預測(EPS)復合增速，相較之下，美國“科技七巨頭”估值約31倍，對應18%的EPS復合增速。不難看出，中國互聯(lián)網(wǎng)股價相對便宜。

　　方錦聰指，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)展現(xiàn)出兩大趨勢。第一大趨勢是，中國的互聯(lián)網(wǎng)大廠正積極提升資本開支，加大人工智能(AI)領域的投入。地緣不確定性讓投資者擔心芯片供給是否會影響中國AI發(fā)展，但資本開支更多由需求驅(qū)動。與海外相比，中國互聯(lián)網(wǎng)公司更關注圖形處理器(GPU)效率和利用率，因此會根據(jù)需求變化更快速、更靈活地調(diào)整投入目標。

　　與此同時，國產(chǎn)算力持續(xù)發(fā)展。AI芯片層面，雖然仍存在性能差距，但在中國互聯(lián)網(wǎng)公司持續(xù)的自研投入，以及內(nèi)地GPU廠商的發(fā)展推動下，性能正快速提升。系統(tǒng)層面，也看到積極進展，尤其是通過“超節(jié)點”技術的采用，“超節(jié)點”技術通過擴大單機柜的GPU數(shù)量，在一定程度上彌補國產(chǎn)單顆GPU的差距，實現(xiàn)機柜級上更好的算力表現(xiàn)。大模型算法層面，內(nèi)地大模型開發(fā)者正在針對國產(chǎn)GPU進行算法優(yōu)化。

　　中國云廠商仍持續(xù)堅定投資AI。第二季財報顯示，龍頭公司普遍維持全年資本開支指引，重點提升芯片利用率和部署效率。面對供應鏈的不確定性，它們強調(diào)靈活選擇芯片方案，包括國產(chǎn)替代。

　　他表示，若與AI相關能夠推動收入的層面去考慮，主要看以下業(yè)務。云相關業(yè)務的收入正加速增長，大型語言模型(LLM)有望成為推動云市場增長的可持續(xù)驅(qū)動力，也帶來傳統(tǒng)業(yè)務的交叉銷售機會，以及構建長期生態(tài)的潛力。中國云服務商(同時也是主要大模型供應商)將大模型API與傳統(tǒng)基礎設施(IaaS)及平臺即服務(PaaS)捆綁交叉銷售，從而帶動收入增長和盈利能力提升。行業(yè)資料顯示，截至2025年上半年，與生成式AI相關的云需求較2023年上半年增長近10倍。但需要注意AI投入帶來的短期利潤率壓力。

　　深度融合現(xiàn)有業(yè)務，例如包括電商、影片推薦、游戲、教育。對電商和影片供應商而言，機會在于通過用戶行為預測實現(xiàn)精準推送；游戲方面則是將AI應用于美術設計、程式設計等以降低成本，同時AI能夠生成更智慧的虛擬伙伴，以及具備動態(tài)互動行為的NPC(非玩家角色)，提升游戲體驗。

　　此外，獨立應用快速興起，包括在內(nèi)容生成、AI搜索、資訊處理、對話助手等。這一方面需要注意模型的反復運算、研發(fā)投入大、價格競爭激烈等。

　　第二大趨勢是即時零售投入。加大即時零售是平臺希望通過高頻外賣交易帶動低頻電商業(yè)務，提升用戶活躍度。目前看到短期競爭趨于穩(wěn)定的跡象，行業(yè)交易量增長放緩，主要原因在于：飲料訂單季節(jié)性下降；在監(jiān)管約談后，平臺優(yōu)化促銷策略。此外，通過月度追蹤騎手應用程式(App)的使用時間占比作為平臺訂單量份額的代理指標，可以發(fā)現(xiàn)市場份額趨于穩(wěn)定。

　　中長期來看，行業(yè)依然面臨一些挑戰(zhàn)，其結(jié)構性變化或尚未反應在價格中。首先，競爭加劇；其次，如何加速外賣在商家供給和用戶心智的線上滲透。從目前的投入效果來，單量上升，用戶也逐漸開始培養(yǎng)即時零售的心智，加速線下到線上的滲透過程。但中長線對于商家利潤等的影響還有待觀察。