山西證券股份有限公司冀泳潔,王銳近期對山高環(huán)能（000803）進行研究并發(fā)布了研究報告《生物航煤元年啟動，UCO供應(yīng)商有望受益》，首次覆蓋山高環(huán)能給予增持評級。

　　山高環(huán)能

　　行業(yè)機遇：2025年SAF元年啟動，UCO市場有望量價齊升

　　國外：2025年歐盟UCO需求有望超249萬噸，近期SAF及UCO價格持續(xù)上行。歐盟理事會通過《RefuelEU航空法規(guī)》，對未來SAF強制摻混比例提出明確要求，2025年達到2%，2030年需達到6%，到2050年占比需達70%。保守估計下，以2019年歐盟航空燃料使用量6854萬噸為參考標準，預(yù)計2025年歐洲SAF需求量約為137萬噸，2030年將達到411萬噸。根據(jù)隆眾資訊，6月1日，國際航空運輸協(xié)會(IATA)表示，2025年可持續(xù)航空燃料(SAF)產(chǎn)量預(yù)計將達到200萬噸(25億升)，占航空公司總?cè)剂舷�耗量�?.7%。從產(chǎn)業(yè)格局來看，目前大部分SAF流向歐洲，歐盟和英國的強制摻混政策已于2025年1月1日生效�？紤]到餐廚費油(UCO)碳減排放高于其他原料路線，假設(shè)所有SAF使用UCO作為原料，預(yù)計2025年/2030年僅歐盟區(qū)的UCO增量需求達249/747萬噸。根據(jù)隆眾資訊，由于歐盟生物航煤機場補貼主要集中在下半年，因此支撐近期SAF及UCO價格快速上漲。根據(jù)百川盈孚，歐洲SAFFOB價格由5月末低于1800美元/噸上漲至6月末超2200美元/噸。餐廚費油價格(普-低端價)由5月末7000元/噸上漲至6月末7300元/噸。

　　國內(nèi)：SAF支持政策頻出，部分航線啟動SAF加注，國內(nèi)企業(yè)出口獲批有望帶動UCO增量需求。2024年9月18日，發(fā)改委等部門舉行SAF應(yīng)用試點啟動儀式，12個航班正式加注SAF。2024年10月30日，發(fā)改委《關(guān)于大力實施可再生能源替代行動的指導意見》提出支持有條件的地區(qū)開展生物航煤在航空領(lǐng)域試點運行。根據(jù)中國能源報，2025年5月嘉澳環(huán)保（603822）首獲生物航油出口許可證標志著國內(nèi)生物航煤出口市場化打通，后續(xù)有望公布第二批白名單企業(yè)，將帶來增量UCO需求。

　　公司成長性：1)24年公司收購及中標項目帶來UCO處理能力增量；2)投建廢棄油脂精煉裝置，有望滿足增量SAF需求

　　1)陸續(xù)收購中標餐廚廢棄物處理項目，UCO生產(chǎn)能力將顯著提升。2024年11月，公司接連收購株洲和鄭州項目，合計新增餐廚廢棄物處理規(guī)模500噸/日，中標成都溫江區(qū)餐廚垃圾處理中心(一期)委托運營服務(wù)，新增處理規(guī)模200噸/日。2)公司投建廢棄油脂精煉裝置將產(chǎn)出高品質(zhì)混合油，有望滿足增量SAF需求。根據(jù)《關(guān)于收購天津碧海環(huán)保技術(shù)咨詢服務(wù)有限公司100%股權(quán)的進展公告》，公司擬在濱海項目利用特許經(jīng)營業(yè)務(wù)之外資產(chǎn)投資建設(shè)廢棄油脂精煉設(shè)施及配套設(shè)施，開展廢棄油脂精煉項目，產(chǎn)出高品質(zhì)工業(yè)級混合油，滿足生物航煤原料需求。

　　投資建議

　　公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的UCO供應(yīng)商，持續(xù)推進餐廚費油處理項目收購，有望受益于SAF政策落地帶來的上游UCO需求增量。我們預(yù)測2025年至2027年，公司分別實現(xiàn)營收15.6/17.38/19.25億元，同比增長7.6%/11.4%/10.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.87/1.43/2.19億元，同比增長569.8%/63.6%/53.4%，對應(yīng)EPS分別為0.19/0.3/0.47元，PE為36.1/22.1/14.4倍，首次覆蓋給予“增持-A”評級。

　　風險提示

　　1)若SAF需求不及預(yù)期，UCO價格向下波動對公司盈利波動帶來的風險；

　　2)若海外UCO進口政策收緊，可能對公司出口業(yè)務(wù)帶來負面影響；

　　3)項目收購不及預(yù)期的風險；

　　4)訴訟計提預(yù)計負債風險；

　　5)匯率波動的風險。

　　最新盈利預(yù)測明細如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有3家機構(gòu)給出評級，買入評級2家，增持評級1家。