國產(chǎn)燕麥龍頭，營收穩(wěn)健增長，利潤邊際改善。公司成立于1994年，經(jīng)過30余年發(fā)展成長為燕麥行業(yè)龍頭企業(yè)，2021年起市占率持續(xù)保持市場第一。2024Q1-3實(shí)現(xiàn)營收14.3億元，同比增長26%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.1億元，同比增長17%，凈利率邊際改善。2024年公司發(fā)展新戰(zhàn)略，燕麥谷物以外積極布局大健康業(yè)務(wù)。2025年2月公司推出員工持股計(jì)劃，未來3年錨定營收增速15%。

　　燕麥行業(yè)百億規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升。我國早餐谷物市場規(guī)模2024年達(dá)到101.3億元，對標(biāo)海外，我國人均燕麥消費(fèi)水平仍有較大提升空間，在老齡化和健康化趨勢有望不斷擴(kuò)容。行業(yè)集中度方面，我國早餐谷物市場CR3從2015年的39.7%提升至2024年的51.9%，對標(biāo)日本和美國仍有提升空間。目前西麥作為行業(yè)第一市占率持續(xù)提升，與第二名差距不斷拉大，在全產(chǎn)業(yè)鏈布局和產(chǎn)品渠道品牌多重賦能下西麥有望持續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢。

　　品類邊界持續(xù)拓展，全渠道布局勢能向上。公司近年來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，復(fù)合燕麥片和冷食系列營收占比提升，帶動整體實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升，圍繞健康化持續(xù)開發(fā)新品，不斷豐富產(chǎn)品矩陣，滿足消費(fèi)者多元化需求。燕麥產(chǎn)品外積極開發(fā)即食啵啵粥、藕粉、芝麻糊、益生菌蛋白質(zhì)粉等新賽道產(chǎn)品，戰(zhàn)略合作純澳布局燕麥奶，收購德賽康谷拓展酸奶谷物蓋業(yè)務(wù)，不斷拓寬品類邊界。渠道方面，近年來積極擁抱零食量販、抖音電商、會員店等新渠道，實(shí)現(xiàn)快速增長，傳統(tǒng)渠道精耕細(xì)作持續(xù)鞏固和提升市占率。品牌營銷方面，持續(xù)打造專業(yè)健康和年輕的品牌形象，重視品牌投入，中國第一燕麥谷物品牌形象深入人心。

　　燕麥成本下降，有望釋放利潤彈性。公司成本結(jié)構(gòu)中谷麥粒占比較高，約為40%，且主要進(jìn)口自澳大利亞，2024年澳大利亞燕麥產(chǎn)量同比增長31.1%至131.1萬噸，供給大幅增加后預(yù)計(jì)燕麥原材料價(jià)格將有一定程度下滑，假設(shè)采購價(jià)格同比下降10%，不考慮匯率等其他因素影響，預(yù)計(jì)將對毛利率有3.6pct左右的正向貢獻(xiàn)。

　　投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I業(yè)收入分別為19.92/24.20/29.13億元，分別同比增長26.22%/21.52%/20.37%，預(yù)計(jì)公司2024-2026年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.25/1.74/2.35億元，分別同比增長8.01%/39.63%/35.08%，對應(yīng)2024-2026年P(guān)E為33.5/24.0/17.8X，維持“推薦”評級。